Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов, стр. 24
И правда, многие аналитики считают, что человеческую деятельность нельзя определенно и точно измерить и мы просто не можем оценить эффективность управления с какой-либо степенью уверенности, поэтому такое занятие бесполезно. Похоже, они думают, что измерения нельзя проводить без разделения чисел на дроби. Другие придерживаются мнения, что заслуги руководителей полностью отражаются в статистике деятельности компании, включая продажи, уровень прибыли и рентабельность собственного капитала, и никаких других показателей не требуется.
Оба мнения в какой-то мере обоснованы, но, на мой взгляд, ни одно из них не способно перевесить первоначальный посыл. Мы уделяем время оценке руководства, чтобы как можно раньше заметить признаки возможных финансовых проблем. Если внимательно присмотреться к словам и действиям руководства, то найдутся подсказки, помогающие определить качество работы команды задолго до того, как ее результат появится в финансовых отчетах компании или в соответствующем разделе газет. Для этого требуется немного покопаться — такое занятие может отпугнуть слабонервных или ленивых. Это их потеря и ваше приобретение.
Баффет дает несколько советов, как собрать необходимую информацию. Просмотрите годовые отчеты за последние несколько лет, уделяя особое внимание тому, что руководство тогда говорило о стратегиях на будущее. Затем сравните эти планы с нынешними результатами: насколько полно они реализованы? Сравните также прежние стратегии с идеями текущего года: как изменилось мышление руководства? Еще Баффет предлагает сравнить годовые отчеты интересующей вас компании с отчетами аналогичных компаний в той же отрасли. Не всегда легко найти точные копии, но даже сравнительные показатели могут дать представление о многом.
Стоит отметить, что качество управления само по себе не вызывает большого интереса у Баффета. Какой бы впечатляющей репутацией ни обладал руководитель, Баффет не станет инвестировать только в людей, потому что знает, что попавший в сложную беду бизнес не смогут спасти даже самые умные и способные менеджеры. Баффету посчастливилось поработать с некоторыми из самых выдающихся руководителей американских компаний, включая Тома Мерфи и Дэна Берка из Capital Cities/ABC, Роберто Гойзуэту и Дональда Кио из Coca-Cola и Карла Рейхардта из Wells Fargo. И при этом он говорит: «Если бы вы наняли тех же самых парней на работу в компанию по производству кнутов, вы бы не заметили большой разницы» [70]. «Когда руководство с блестящей репутацией берется за предприятие с плохой финансовой репутацией, репутация этой компании остается неизменной», — добавляет он [71].
Финансовые принципы, в соответствии с которыми Баффет оценивает как управленческое мастерство, так и экономические показатели, основаны на типичных именно для него убеждениях. Прежде всего он не слишком серьезно относится к годовым результатам. Его больше интересуют средние показатели за пять лет. Баффет иронично замечает, что прибыль не всегда совпадает со временем, за которое планета совершает оборот вокруг Солнца. А еще его раздражает бухгалтерская ловкость рук, выдающая впечатляющие показатели на конец года, но не приносящая реальной пользы. Вот почему Баффет руководствуется четырьмя принципами:
1. Ориентация на рентабельность собственного капитала, а не на величину прибыли, приходящейся на одну акцию.
2. Расчет «прибыли владельца».
3. Поиск компаний с высоким уровнем прибыли.
4. На каждый оставшийся доллар компания должна получить хотя бы один доллар рыночной стоимости.
Рентабельность собственного капитала
Обычно аналитики оценивают годовые показатели компании по величине прибыли, приходящейся на одну акцию. Увеличилась ли прибыль на акцию по сравнению с предыдущим годом? Превзошла ли компания ожидания? Достаточно ли высока прибыль, чтобы ею хвастаться?
Баффет считает прибыль на акцию дымовой завесой. Поскольку большинство компаний сохраняют часть прибыли за предыдущий год в качестве способа увеличения собственного капитала, он не видит причин радоваться рекордным показателям прибыли на акцию. Нет ничего удивительного в том, что компания увеличивает прибыль на акцию на 10%, если в то же время повышает собственный капитал на 10%. По мнению Баффета, это ничем не отличается от внесения денег на сберегательный счет и накопления там процентов. Для оценки годовых результатов деятельности компании он предпочитает рассматривать рентабельность собственного капитала — отношение объема операционной прибыли к собственному капиталу акционеров.
Здесь необходимо внести несколько уточнений. Во-первых, все рыночные ценные бумаги следует оценивать по балансовой, а не рыночной стоимости, поскольку цены на фондовом рынке в целом могут сильно влиять на доходность акционерного капитала конкретной компании. Например, если фондовый рынок резко вырастет за один год, тем самым увеличив чистый капитал компании, по-настоящему выдающиеся операционные результаты окажутся ниже по сравнению с более крупным показателем. И наоборот, падение цен приводит к сокращению акционерного капитала, и в результате посредственные операционные результаты выглядят намного лучше, чем они есть на самом деле.
Во-вторых, нельзя забывать про влияние нестандартных факторов на числитель этого коэффициента. Баффет исключает все доходы от прироста капитала и убытки, а также любые необычные показатели, способные увеличить или уменьшить операционную прибыль. Он стремится выделить конкретные годовые показатели предприятия. Ему интересно знать, насколько хорошо руководство компании справляется со своей задачей по получению прибыли от деловых операций с учетом имеющегося капитала. По его словам, это лучший показатель экономических действий руководства.
Более того, Баффет считает, что компания должна обеспечивать хорошую рентабельность собственного капитала, практически не привлекая заемных средств. Он знает, что компании могут повысить рентабельность собственного капитала, увеличив соотношение долга к собственному капиталу, но не считает это правильным. «Хорошие деловые или инвестиционные решения, — говорит он, — приводят к вполне достойным результатам без привлечения заемных средств» [72]. К тому же компании с высокой долей заемных средств уязвимы во время экономического спада. Баффет скорее упустит впечатляющие доходы, чем подвергнет риску благосостояние владельцев Berkshire из-за больших долгов компании.
Несмотря на свою консервативную позицию, Баффет не испытывает фобии по поводу заемных средств. Однако он предпочитает занимать деньги, планируя использовать их в будущем, а не из-за назревшей необходимости. По его мнению, было бы идеально, если бы момент выгодного приобретения бизнеса совпадал с наличием средств, но опыт показывает, что происходит как раз обратное. Дешевые кредиты, как правило, приводят к росту цен на активы. Нехватка денег и более высокие процентные ставки повышают стоимость обязательств и часто приводят к снижению цен на активы. Как раз тогда, когда компанию можно приобрести по самой выгодной цене, стоимость денег (более высокие процентные ставки) снижает привлекательность такой возможности. Поэтому компании должны управлять своими активами независимо от пассивов.
Такой подход — брать займы сейчас в надежде найти хорошую возможность для бизнеса позже — негативно скажется на краткосрочных доходах. Но Баффет действует только тогда, когда у него есть достаточные основания полагать, что прибыль от будущего бизнеса с лихвой покроет расходы по погашению долга. А поскольку привлекательная возможность для покупки компаний появляется редко, Баффет не хочет, чтобы Berkshire ее упустила. «Если вы планируете подстрелить редкого и быстроногого слона, — советует он, — вам всегда следует носить с собой ружье» [73].