Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов, стр. 65
Можно привести веские аргументы в пользу того, что рынку лучше всего помогает баланс между краткосрочными трейдерами и долгосрочными инвесторами. Если бы на рынке было равное количество арбитражеров, одна половина которых в краткосрочной перспективе приобретала бы неправильно оцененные акции, а другая — стремилась бы сократить разницу между ценой и стоимостью акций в долгосрочной перспективе, то, согласно этим аргументам, кратко- и долгосрочная неэффективность рынка была бы в значительной степени устранена. Но что происходит с рынком, когда баланс нарушается? Рынок, на котором преобладают долгосрочные инвесторы, оставляет без внимания неправильную оценку акций, возникающую в короткие периоды, а рынок, на котором доминируют краткосрочные трейдеры, в значительной степени не заинтересован в долгосрочной неправильной оценке акций.
Почему рынок во многом утратил ту разнородность, которая когда-то отличала его? Из-за постепенного перехода людей от долгосрочного инвестирования к краткосрочным спекуляциям. Результаты подобного эволюционного сдвига в некоторой степени предсказуемы. Это вопрос простой арифметики. Сейчас, когда столь многие спекулируют, сложность выигрыша в краткосрочных ставках возросла, а отдача снизилась. Мощный магнит, притянувший так много людей к краткосрочным спекуляциям, оставил на свободе лишь немногих, кто способен устранить неэффективность и избыточную доходность долгосрочного инвестирования.
Согласно Оксфордскому американскому словарю английского языка, рационализм — это убеждение, что мнения или действия человека должны основываться на разуме и знаниях, а не на эмоциональных реакциях. Рациональный человек мыслит ясно, здраво и логично.
Прежде всего нужно понять, что рациональность не то же самое, что интеллект. Умные люди могут совершать глупости. Кит Станович, профессор кафедры развития человека и прикладной психологии в Университете Торонто, считает, что проверки интеллекта, например IQ-тесты или экзамены, которые сдают для поступления в колледжи и университеты США, очень плохо измеряют рациональное мышление. «В лучшем случае мы можем сделать приблизительный прогноз, — говорит он, — а некоторые навыки рационального мышления и вовсе отделены от интеллекта» [223].
В своей книге «Рациональное мышление. Что не измеряют тесты способностей» он ввел термин «дисрационалия» — неспособность мыслить и вести себя рационально, несмотря на высокий интеллект. Исследования в области когнитивной психологии показывают, что существуют две основные причины дисрационалии. Первая — проблемы с обработкой информации. Вторая — проблема с интеллектуальной базой. Давайте рассмотрим их по очереди.
Станович считает, что мы, люди, плохо обрабатываем информацию. По его словам, при решении задачи люди могут использовать разные когнитивные механизмы. С одной стороны, это механизмы, обладающие огромной вычислительной мощностью. Но за огромную вычислительную мощность приходится платить. Это замедленный процесс мышления, требующий большой концентрации внимания. С другой стороны, есть механизмы с очень низкой вычислительной мощностью, однако они требуют очень небольшой концентрации внимания и позволяют быстро принимать решения. «Люди — когнитивные скряги, — пишет Станович, — потому что склонны по умолчанию использовать механизмы обработки данных, требующие меньших усилий, даже если они менее точны» [224]. Одним словом, люди ленятся думать. При решении проблем они выбирают легкий путь, и в результате их поступки часто нелогичны.
Давайте теперь обратим внимание на роль информации. Информация, которая нам требуется, соответствует теме этой главы — терпению — и ценности «медленно реализуемой идеи».
Многие читатели, возможно, не знакомы с Джеком Трейнором. Но он интеллектуальный гигант в области финансового менеджмента. Сначала он получил математическое образование в Хаверфордском колледже, а в 1955 году с отличием окончил Гарвардскую школу бизнеса и начал карьеру в исследовательском отделе консалтинговой фирмы Arthur D. Little. Будучи молодым аналитиком, Трейнор написал 44 страницы математических заметок по проблеме риска во время трехнедельного отпуска в Колорадо. Плодовитый писатель, он в конечном счете стал редактором журнала Financial Analysts Journal.
На протяжении многих лет Трейнор обменивался идеями со многими ведущими финансовыми академиками, включая нобелевских лауреатов Франко Модильяни, Мертона Миллера и Уильяма Шарпа. Ряд статей Трейнора был удостоен престижных наград, в том числе премии Грэма — Додда по версии журнала Financial Analysts Journal и премии Роджера Мюррея. В 2007 году он получил престижную награду от организации CFA Institute за профессиональные достижения. К счастью, труды Трейнора, которые когда-то были лишь вскользь упомянуты, теперь доступны в полном сборнике под названием Treynor on Institutional Investing. Эта книга заслуживает места на полке каждого серьезного инвестора.
Мой экземпляр выглядит довольно потрепанным, потому что несколько раз в год я перечитываю наиболее понравившиеся отрывки. В конце сборника находится моя любимая статья — «Долгосрочное инвестирование». Впервые ее опубликовали в выпуске журнала Financial Analysts Journal за май/июнь 1976 года. Трейнор начинает с рассуждений о вечной загадке рыночной эффективности. «Правда ли, — задается он вопросом, — что, несмотря на все старания, мы никогда не сможем найти идею, которую рынок уже не обесценил?» Чтобы ответить на этот вопрос, Трейнор просит нас различать «два вида инвестиционных идей: а) те, последствия которых просты и очевидны, для оценки которых требуется относительно немного специальных знаний, и, следовательно, они быстро реализуются, и б) те, которые требуют размышлений, суждений и специальных знаний для их оценки, и, следовательно, они реализуются медленно» [225].
«Если рынок неэффективен, — заключает он, — то он не будет неэффективен в отношении идей первого типа, поскольку по определению маловероятно, что они будут неправильно оценены огромной массой инвесторов» [226]. Другими словами, простые идеи — отношение цены к прибыли, дивидендная доходность, отношение цены к балансовой стоимости, соотношение цены/прибыли к потенциалу роста прибыли, списки акций, которые достигли своей минимальной цены за последние 52 недели (один год), биржевые графики и любые другие элементарные способы оценки акций — вряд ли обеспечат легкую прибыль. «Если существует какая-либо неэффективность рынка, а следовательно, и любая инвестиционная возможность, — говорит Трейнор, — то она возникнет благодаря инвестиционным идеям второго типа, которые реализуются медленно. Такие идеи относятся не к очевидным, следовательно, быстро обесцениваемым, а к “долгосрочному” развитию бизнеса, и это единственная значимая основа для долгосрочного инвестирования» [227].
Уверен, вы уже поняли, что инвестиционные принципы Уоррена Баффета — это «медленно реализуемые» идеи, которые связаны с «долгосрочным развитием бизнеса» и поэтому являются основой для «долгосрочного инвестирования». Давайте внесем ясность: медленно реализуемая идея несложна для понимания с интеллектуальной точки зрения, но требует более активной мыслительной деятельности, чем опора на «простое и очевидное».
На протяжении многих лет психологов интересовала идея о том, что наши познавательные процессы делятся на два типа мышления: традиционно называемое интуицией, которое обеспечивает «быстрое и ассоциативное» познание, и рассудок, описываемый как «медленный и подчиненный правилам». Сегодня психологи называют эти когнитивные системы мышлением по системе 1 и системе 2. Мышление по системе 1 — это способность быстро генерировать простые и понятные идеи. Для расчета соотношения цены и прибыли или дивидендной доходности требуется немного времени и не так много интеллектуального труда.